Fragilidades cambiarias
El papel del dólar como moneda ancla en el comercio global es un hecho empírico irrebatible a la luz de lo observado en los datos de las importaciones de los países en vías de desarrollo como el nuestro.
Si bien ello puede reducir sustancialmente los costos de transacción en el comercio, introduce a su vez asimetrías de los beneficios entre los países, además de bastante fragilidad frente a los vaivenes del dólar.
Mientras que EEUU puede ajustarse rápidamente frente a las depreciaciones del dólar vía ajustes en el tipo de cambio real – como predicen los modelos clásicos de economía abierta – los países en vías de desarrollo pierden con las depreciaciones de sus monedas frente al dólar pues la evidencia sugiere que los ajustes positivos vía exportaciones son bastante rezagados, imponiéndose el peso del encarecimiento de las importaciones en el corto plazo al estar un gran porcentaje de ellas indexadas a la moneda estadounidense. Si bien los bancos centrales pueden evitar saltos abruptos en el tipo de cambio con operaciones de mercado abierto, como lo hace el BCRP en el Perú, es imposible influir en la tendencia lo cual claramente afecta nuestra economía.
Un reciente artículo de The Economist que compartimos líneas abajo relata extensamente cómo las economías han venido, mal que bien, sobrellevando este impacto, haciendo énfasis en la alta exposición que tienen frente al dólar, más allá de otras monedas que podrían ser consideradas importantes en los flujos financieros globales como euro o el yuan. El caso de las crisis cambiarias del Asia a fines de los 90 es un caso emblemático de estos potenciales problemas.
Consideramos que las reflexiones aquí mostradas deberían llamarnos la atención a explorar sistemas monetarios alternativos que introduzcan una mayor competencia de monedas ancla en el comercio que permita reducir la alta exposición del comercio al dólar. Lampadia
La dependencia del comercio mundial en el dólar reduce sus beneficios
Los responsables políticos de todo el mundo anhelan liberarse del control del dólar
The Economist
29 de agosto, 2020
Traducida y comentada por Lampadia
Las devaluaciones de las monedas duelen. Hacen que las importaciones sean más caras, recortando los presupuestos familiares y aumentando los costos de las empresas. Pero la economía ha sostenido durante mucho tiempo que este dolor trae consigo su propio ungüento. Las importaciones más caras deberían impulsar una nueva demanda de reemplazos caseros y, por lo tanto, de los trabajadores que los fabrican, impulsando la economía. Es más, una moneda devaluada significa que las exportaciones son repentinamente más baratas para los compradores en el extranjero. Eso también debería impulsar la demanda.
Un creciente cuerpo de evidencia sugiere que la prominencia del dólar en el comercio socava las ventajas que se supone que ofrecen los tipos de cambio flexibles. Y cuando el dólar se fortalece, el comercio mundial tiende a contraerse.
Durante décadas, el pensamiento de los economistas sobre el comercio y las monedas se resumió en un modelo creado en la década de 1960 por dos investigadores del FMI, Robert Mundell y J. Marcus Fleming. No asumieron un papel especial para ninguna moneda dominante, sino que los comerciantes acordarían los precios en la moneda del exportador. Una devaluación colombiana, por ejemplo, convertiría inmediatamente las baterías en pesos en gangas en el extranjero, alentando a los compradores extranjeros a adquirir más. Mientras tanto, a los compradores de Bogotá que quisieran comprar camisetas brasileñas les molestaría que les obligaran a desembolsar más pesos para cubrir el precio fijado en reales.
Esta suposición simplificadora fue potencialmente consecuente.
En 1973, Sven Grassman, del Instituto de Estudios Económicos Internacionales, utilizó datos suecos para responder negativamente. Descubrió que en 1968 alrededor de dos tercios del comercio sueco se había facturado en la moneda del exportador. Esta «simetría fundamental en los patrones de pago internacionales» se conoció como «Ley de Grassman». Las exportaciones suecas a EEUU, que en su mayoría se facturaron en dólares y no en coronas, se cancelaron como excepción. Eso sugirió que Mundell y Fleming tenían razón.
Durante las siguientes décadas, más datos respaldaron aún más la Ley de Grassman, siempre con la misma excepción estadounidense. Pero en la década de 1990, algunos investigadores comenzaron a dudar de su validez. Su principal argumento era que los precios reales de los bienes no variaban tanto o tan rápidamente como se esperaría si los pagos fueran simétricos. La ley de Grassman decía que el precio de las camisetas brasileñas en los mercados colombianos debería variar con el tipo de cambio peso-real, por ejemplo. Pero esos precios eran mucho más rígidos.
A mediados de la década de 2000, Linda Goldberg y Cedric Tille, del Banco de la Reserva Federal de Nueva York, recopilaron datos que describen 24 países a fines de la década de 1990 y principios de la de 2000. Esto confirmó que la Ley de Grassman estaba equivocada: las exportaciones generalmente no se cotizaban en la moneda del país de origen. En 2001, por ejemplo, encontraron que Corea del Sur facturaba el 82% de sus importaciones en dólares, a pesar de que solo el 16% de sus importaciones procedían de EEUU.
Otro trabajo confirmó y actualizó sus hallazgos: el dólar tiene un papel enorme como una «moneda vehículo» en la que factura transacciones en las que ningún estadounidense es parte, particularmente en los países en desarrollo (ver gráfico). Gita Gopinath, del FMI, ha recopilado datos que abarcan poco más de la mitad del comercio mundial para mostrar que la participación del dólar en la facturación era 4.7 veces mayor que la participación de EEUU en el valor de las importaciones y el triple de su participación en las exportaciones mundiales. Otro estudio del FMI mostró que la participación del dólar no ha disminuido al mismo ritmo que la participación EEUU en el comercio general.
Los creadores del euro tenían la esperanza de que pudiera suplantar el estatus del dólar. Pero a pesar de que casi la mitad del comercio se factura en euros, eso se debe principalmente a la cantidad de comercio que involucra a los países que usan la moneda. Entre 1999 y 2014, el comercio denominado en euros fue solo alrededor de 1.2 veces la participación de la zona euro en las importaciones mundiales.
Otros aspirantes a retadores parecen haber fracasado aún más miserablemente. Los escasos datos chinos sugieren que en 2013 solo el 17% del comercio chino se liquidaba en renminbi, y en 2012 solo alrededor de la mitad de esos acuerdos se facturaban en renminbi. Para evitar sanciones financieras, Rusia se ha alejado recientemente del dólar al pagar las importaciones de China. Pero el euro, no el renminbi, fue el que más se benefició.
La falta de datos históricos hace imposible decir si la Ley de Grassman se mantuvo en la década de 1970 y desde entonces se ha debilitado o si fue siempre un artefacto de datos insuficientes. Cualquiera que sea la verdad, los economistas se afanaron tratando de averiguar por qué los exportadores usaban las monedas dominantes.
Una sugerencia es que el uso de la misma moneda vehicular al establecer precios para un mercado determinado permite a las empresas evitar movimientos de precios erráticos en relación con sus competidores. Goldberg y Tille ofrecieron cierto apoyo para esto cuando demostraron que la facturación en dólares era más común en los mercados, como los de metales preciosos, donde la competencia es feroz. Otra sugerencia es que el aumento de las cadenas de suministro mundiales hizo que más exportadores importaran algunos insumos. Facturar las importaciones y exportaciones en la misma moneda preservaría sus márgenes de beneficio en caso de una devaluación.
Los argumentos a favor de una moneda vehicular no significan necesariamente que esa moneda tenga que ser el dólar. ¿Pero por qué no sería así? El dólar ya domina el mundo financiero. Los bancos centrales almacenan en él el 58% de sus reservas oficiales de divisas. Es la moneda mundial de elección al emitir valores. Los bancos lo utilizan para alrededor de la mitad de sus créditos transfronterizos. Según Swift, un sistema de pagos, se utiliza en dos quintas partes de los pagos internacionales.
De hecho, los mundos de las finanzas y el comercio están entrelazados. Los exportadores que pidan préstamos en dólares querrán fijar el precio de sus ventas en el exterior en la misma moneda, para protegerse contra una devaluación repentina que aumentaría el valor de su deuda. Los activos denominados en dólares ofrecen más seguridad a sus propietarios, porque mantendrán su valor en relación con las importaciones cotizadas en dólares.
Habiendo establecido la importancia del dominio del dólar para el comercio mundial, los economistas actualizaron su comprensión de las variaciones de los tipos de cambio. En EEUU, los precios rígidos establecidos en dólares significan que la demanda de importaciones es impermeable a los choques cambiarios. Una avioneta colombiana con un precio de 50,000 dólares costará lo mismo cuando el dólar vale 3,000 pesos que cuando vale 4,000. El cambio eventualmente tendrá un efecto, pero será parcial y lento. Un estudio ha encontrado que dos años después de un cambio en el tipo de cambio, solo el 44% de su efecto se vería en los precios en EEUU. Otro descubrió que, así como los precios no cambiaron mucho, tampoco lo hicieron los volúmenes que los importadores decidieron comprar. Después de una depreciación del dólar del 1%, encontraron que el volumen de las importaciones en EEUU cayó un mísero 0,003%.
Dinero, dinero, dinero
Todo esto permite que EEUU disfrute de lo que Gopinath describe como una «insularidad privilegiada». Su ajuste a la depreciación del dólar ocurre casi en su totalidad a través de las exportaciones, que inmediatamente se vuelven más baratas en los mercados externos. Las devaluaciones frente al dólar en otros países, por el contrario, los ven sufrir. Se vuelve más difícil pagar las importaciones si no obtienen el empuje de exportación adicional que sugerían los modelos anteriores. Las ganancias en dólares de los exportadores valdrán más en moneda local, lo que podría tentar a algunos de ellos a expandirse. Pero eso lleva tiempo. Y los beneficios a menudo se compensan con el mayor costo de los insumos importados.
En todo el mundo, la facturación de las importaciones en dólares significa que son las devaluaciones frente al dólar, en lugar de frente a la moneda del país con el que está operando, lo que cuenta.
Durante la crisis de Asia oriental de 1997-99, Corea del Sur, Malasia y Tailandia experimentaron depreciaciones monetarias de al menos un 60% en relación con el dólar, y vieron cómo sus volúmenes de exportación se estancaban o caían. Con precios fijados en dólares, las devaluaciones no hicieron nada por su competitividad exportadora dentro de la región. Y la demanda de importaciones de otras partes de la región, también cotizadas en dólares, se desplomó. Boz y sus coautores han descubierto que, después de tener en cuenta el ciclo económico, una apreciación del 1% en el valor del dólar se traduce en una disminución del 0.6% en el volumen de comercio entre países del resto del mundo.
El dominio del dólar significa que el comercio también es vulnerable al ciclo financiero mundial. Un estudio de Valentina Bruno y Hyun Song Shin del Banco de Pagos Internacionales encontró que una apreciación del dólar lleva a los bancos a depender de la financiación en dólares para reducir su oferta crediticia. Las empresas que dependen de esos bancos, y de su financiación del comercio denominada en dólares, ralentizan sus exportaciones, un efecto especialmente marcado en las empresas con cadenas de suministro más largas. El comercio es un negocio ávido de finanzas.
Los legisladores de todo el mundo anhelan liberarse del control del dólar. Eso parece poco probable. El dominio del dólar es producto de millones de decisiones individuales, cada una aparentemente óptima, que en conjunto conducen a problemas colectivos. Cada caída en el valor del dólar conduce a una ráfaga de conversaciones ilusorias sobre la desaparición del dólar, pero mientras estas optimizaciones sigan teniendo sentido, es difícil ver cómo ese deseo puede hacerse realidad. Sin embargo, al menos durante un tiempo, la debilidad que induce al parloteo proporcionará un estímulo para el comercio. Lampadia
